Vierfache Realzinsen? Die Alterung könnte dem Markt zu Gegenwind verhelfen: Mike Dolan

Von Mike Dolan

LONDON (Reuters) – Wenn Sie gehofft haben, dass dies alles nur ein böser Traum war, atmen Sie tief durch.

Viele Anleger, die sich nach einer Rückkehr zur „Normalität“ von den wilden Wirtschafts- und Marktverwerfungen der Pandemie und des diesjährigen Krieges in Europa sehnen, neigen dazu, sich auf die Gletscherschleife der alternden Bevölkerung als Wegweiser für die Trends der letzten Jahrzehnte zu verlassen.

Schocks bei der Versorgung mit Arbeitskräften, Gütern, Energie und Nahrungsmitteln im Zusammenhang mit COVID-19 und Russlands Invasion in der Ukraine werden sich wahrscheinlich irgendwann von selbst lösen, während die Welt trotzdem weiterhin grau wird, argumentieren viele.

Und da diese unerbittliche Kraft vier Jahrzehnte lang eine „Sparschwemme“ geschaffen hat, die die Realzinsen drückt und die Vermögenswerte im Allgemeinen aufbläst, wird sie zurückkehren und erneut überwältigen.

Aber selbst an diesen kalten Trost wird jetzt gedacht.

In den letzten Jahren haben einige Ökonomen, darunter der frühere Bank of England-Politiker Charles Goodhart und der Ex-Morgan-Stanley-Ökonom Manoj Pradhan, argumentiert, dass sich – im Gegensatz zu Japans Erfahrung mit Deflation und sinkendem Wirtschaftspotenzial – die alternde Bevölkerung und der Arbeitskräftemangel tatsächlich als inflationär erweisen könnten.

Und diese Woche veröffentlichten die langfristigen Strategen von JPMorgan, Alex Wise und Jan Loeys, Studien, die darauf hindeuten, dass der jahrzehntelange Einfluss der Demografie auf die Spar- und Anlagetrends sich bereits gewendet hat und nun ein Faktor sein wird, der die realen oder inflationsbereinigten Renditen in den kommenden Jahren nach oben zwingt Jahrzehnt.

Auch wenn die Bevölkerungsalterung anhält, möglicherweise sogar durch die Pandemie übertrieben, hängt das JPMorgan-Modell davon ab, wie es das private und öffentliche Sparverhalten im Verhältnis zu Investitionen vor und nach großen Rentenwellen beeinflusst.

Der Kern des Arguments ist, dass die Ersparnisse in den letzten Jahrzehnten angeschwollen sind, als übergroße „Boomer“-Bevölkerungskohorten sich dem Ruhestand näherten und die Lebenserwartung nach dem Ruhestand stark anstieg. Die Menschen haben ihre Ersparnisse für wahrscheinlich längere Jahre ohne Arbeit erhöht.

Aber jetzt, da sie tatsächlich in den Ruhestand gehen und der Altersabhängigkeitsquotient steigt, bauen sie diese Ersparnisse aktiv ab, während die Regierungen noch mehr „entsparen“, um sie durch Gesundheits- und Rentenvorsorge zu unterstützen.

Unter Verwendung von Daten aus fast 200 Ländern über einen Zeitraum von 60 Jahren bis 2020 kamen Wise und Loeys zu dem Schluss, dass es um 2015 eine klare „demografische Wende“ gab, als die zunehmende Altersabhängigkeit die Lebenserwartung als Haupteinflussfaktor der Haushalte auf die Ersparnisse überholte und begann, einen Aufwärtsdruck auf die Welt auszuüben echte Erträge.

Der Zusammenhang mit dem staatlichen Sparen war weniger klar, aber sie prognostizierten, dass das öffentliche Entsparen zunehmen würde, wenn der Anteil der Rentner steigt.

Und es ist das Gesamtbild, das am wichtigsten ist, da große Pools privater und öffentlicher Ersparnisse sich seit Jahren als grenzübergreifend mobil erwiesen haben, nicht zuletzt bei der Suche nach sicheren Häfen und Reserven wie den US-Anleihemärkten.

Und ähnlich wie die populären Wirtschafts- und TV-Trends des Augenblicks könnte es uns in Bezug auf die Rentenmarktrenditen 40 Jahre zurückkatapultieren.

„Bis 2030 wird die Auswirkung der Demografie auf die Realzinsen wahrscheinlich auf ein Niveau zurückkehren, das zuletzt in den 1980er Jahren beobachtet wurde“, schloss JPM und zeigte Diagramme, die veranschaulichen, wie hochgerechnete Bevölkerungs- und Spartrends mit den Realrenditen auf US-Gesamtindizes aller US-Anleihen übereinstimmten.

GRAFIK: Reale Benchmark-Erträge (https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/akvezlekjpr/Three.PNG)

GRAFIK: JPMorgan-Diagramm zu Real Yields and Demographics (https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/zgpomdagzpd/Two.PNG)

ZURÜCK IN DIE ZUKUNFT

Angesichts dieser Parameter könnte eine Rückkehr in die 1980er Jahre dazu führen, dass die realen US-Agg-Renditen bis zum Ende des Jahrzehnts um etwa 5 % von derzeit negativ zurückfallen.

Die Auswirkungen dieser Verschiebung bei allen Vermögensmarktbewertungen könnten immens sein.

Um JPMorgan gegenüber fair zu sein, paaren sie das Papier mit einem anderen, das zeigt, wie Fehler in langfristigen oder 10-jährigen Wirtschaftsprognosen in den letzten 40 Jahren dazu neigen, groß und überoptimistisch und real besser als nominal zu sein.

Die realen Renditen 10-jähriger Staatsanleihen haben die 10-Jahres-Prognosen durchweg unterschritten, und die Konsensprognose für 2032 besagt, dass sie unter 1 % bleiben wird. Dagegen wäre eine Realrendite von 5 % in der Tat ein ziemlicher Schock.

Doch in einer Saison, in der viele Vermögensverwalter „säkulare“ Fünfjahresprognosen erstellen, die darauf abzielen, die vorherrschende Inflation, politische und wirtschaftliche Kopfschmerzen zu überwinden, ist die demografische Frage von zentraler Bedeutung dafür, wo Sie die Welt wieder auftauchen sehen.

Und nicht jeder ist davon überzeugt, dass es sich so sehr verändert hat.

Der riesige Anleihemanager Pimco kam diese Woche zu dem Schluss, dass sich die Welt zwar über die „neue Normalität“ der Teenagerjahre hinausbewegt hat, aber erst in eine „neue neutrale“ Phase eintritt, in der niedrige Realzinsen andauern würden.

„Die säkularen Faktoren, die die neutralen Leitzinsen nach unten getrieben haben – einschließlich der Demografie, der globalen Sparschwemme und der hohen Verschuldung – werden die Leitzinsen wahrscheinlich weiterhin auf niedrigem Niveau verankern“, schrieben Joachim Fels, Andrew Balls und Dan Ivascyn von Pimco in ihrem fünften Bericht -Jahresausblick.

Die nominalen Treasury-Renditen könnten aufgrund der größeren Makro- und Inflationsvolatilität höher sein, fügten sie hinzu, und die Forderung der Anleger nach höheren „Laufzeitprämien“, um das Halten von Anleihen über lange Zeiträume zu kompensieren.

Aber hätte eine schockierende Neubewertung der Realrenditen nach dem Modell von JPMorgan einen ebenso großen Einfluss auf die Aktienmärkte?

Es würde sicherlich mit langfristigen historischen Studien übereinstimmen, die darauf hindeuten, dass die Aktienkurse viel weiter fallen müssen, als die mehr als 20 %, die sie bisher in dieser Baisse erlitten haben.

Solomon Tadesse, quantitativer Analyst der Societe Generale, untersuchte Marktkrisen und Erholungen in den letzten 150 Jahren und kam zu dem Schluss, dass der S&P 500 von hier aus weitere etwa 15 % verlieren musste, um mit dem Niveau zu übereinstimmen, an dem sich die Bewertungen zuvor in dieser Zeit eingependelt hatten.

Aber wenn 5 % reale Renditen in Sicht wären, könnte das nur der Anfang sein.

GRAFIK: Chart der Societe Generale zu Marktkrisen (https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/gdvzygkokpw/One.PNG)

CHART: 40 Jahre Hausse (https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/byvrjamynve/Four.PNG)

Der Autor ist Redakteur für Finanzen und Märkte bei Reuters News. Alle hier geäußerten Ansichten sind seine eigenen

(von Mike Dolan, Twitter: @reutersMikeD; Bearbeitung von David Evans)

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